【SMM分析】大型矿山减产与新旧项目爬坡并存 全球主要铜矿全年产量目标能否兑现？

10月是全球主要矿企三季度财报的密集披露期。根据上市公司季度报告及SMM测算，全球头部20家矿企三季度铜产量约3202千金属吨，同比下降5.2%，环比下降约1.1%。减量主要集中于部分大型矿山，既有计划内品位下降和检修，也有恶劣天气、设备故障及安全停工等意外扰动；新项目爬坡与部分矿山复产则对冲了部分损失。全年供应是否进一步低于预期，关键在于这些减量是否已纳入年度指引，以及四季度能否通过恢复生产和补产弥补缺口。

Escondida减量明显，但品位下降已纳入年度预期

BHP三季度总铜产量40.07万吨，同比、环比均下降约19%。其中，Escondida产量25.26万吨，同比下降23%、环比下降19%。该矿入选品位由上年同期的0.94%降至0.81%，叠加计划检修，是产量减少的主因，其他原因包括7—8月恶劣天气限制运输及矿用卡车运行及9月致命事故又导致采矿作业临时暂停。不过，BHP仍维持2027财年165万—180万吨、Escondida 100万—110万吨的产量指引，Escondida全年入选品位预期仍约为0.70%，说明低品位压力本就在排产计划中。

智利天气扰动影响扩大，部分损失已反映在指引下调中

Teck三季度铜产量11.57万吨，环比下降约15%，同比增长11%。其中，QB受8月强风、降雪及停电影响，矿区潮湿限制了计划内高品位矿石的开采，叠加9月计划检修，产量由二季度5.58万吨降至4.72万吨。同期，HVC与Antamina按采矿计划处理更高品位矿石，带动产量同比增长，对集团产出形成支撑。后续随着QB更多采掘工作面逐步开放，供矿选择及生产灵活性有望改善。Teck全年铜产量指引维持在45.5万—53万吨。 Lundin方面，Caserones在7月和8月接连遭遇冬季风暴，输电设施受损，第二轮风暴进一步延缓复产，公司将集团全年铜产量指引由31万—33.5万吨下调至30万—32.5万吨。 Anglo American三季度铜产量为17.49万吨，同比下降5%，主要受智利恶劣天气及Collahuasi处理低品位堆存矿影响。矿山生产安排方面，Quellaveco三季度受益于矿石品位按计划改善，产量环比增长8%；Collahuasi已重新进入Rosario矿坑的高品位矿段，预计将支持年内后续及2027年产出提升。公司全年铜产量指引维持在70万—76万吨。

El Teniente、Grasberg与Kamoa：恢复生产，处于产量爬坡阶段

Codelco方面，El Teniente事故影响及后续采区接续仍是关注重点。已披露的上半年数据显示，受2025年7月事故后作业限制影响，该矿产量同比下降27%；Andes Norte项目开发活动也已暂停，后续需关注受限采区恢复及接续项目推进情况。Ministro Hales同期受矿石品位下降影响，产量同比减少21%。 Freeport三季度铜产量约37.74万吨，环比增长约6%，同比下降约9%。Grasberg矿区继续分阶段复产爬坡，当季日均处理矿石约14.1万吨，相当于事故前正常水平的67%。公司计划于2027年中恢复至正常产能的80%，年底接近满负荷；1S采区计划于2027年中重启，相关采区恢复及矿石运输系统改造将支持后续产量释放。 Ivanhoe参股的Kamoa-Kakula三季度精矿含铜产量约6.82万吨，环比增长约12%。当季矿石处理量环比增长约18%，抵消了入选铜品位由2.39%降至2.22%的影响，带动产量回升。Kakula目前正沿矿体外围较低品位区域推进巷道开发，为后续高品位矿区回采创造条件，产量恢复将随采区开发及供矿能力提升逐步推进。 此外，Kamoa-Kakula恢复也带动紫金矿业权益铜产量回升。紫金三季度矿产铜约28.13万吨，环比增长约2%；其中Kamoa权益贡献由二季度约2.70万吨增至3.01万吨。剔除Kamoa后，其他矿山前三季度产量同比增长约6%，说明集团其他矿山仍有增量，但尚未完全抵消Kamoa此前的减量。

季度增产与全年指引下调可以同时发生

First Quantum三季度铜产量约10.90万吨，环比增长约8%，受益于Kansanshi扩建提高处理量，以及Cobre Panama获准处理存矿。但赞比亚矿山品位低于原有预期，Sentinel高品位矿区开采也出现延迟，公司将全年指引由40.5万—47.5万吨下调至40.5万—43.5万吨。这说明处理量增长未必足以抵消品位损失，单看季度增产容易高估全年表现。 Glencore三季度铜产量环比小幅回升，虽维持全年81万—87万吨指引，但预计靠近区间低端，四季度产量改善还得关注Collahuasi品位和回收率。此外，还得注意由Mount Isa关闭、Kidd处置而导致的产量减少。 Grupo Mexico则将全年铜产量目标由此前103.4万吨调整至102.8万吨。其三季度产量同比下降约1.9%，其因为秘鲁业务及Asarco的减量无法完全被墨西哥业务增长抵消。

增量端既有扩产，也有恢复生产，持续性需要分别判断

Rio Tinto的主要增量来自Oyu Tolgoi地下矿爬坡，该矿三季度产量同比增长27%，部分抵消了Escondida走弱及Kennecott计划检修的影响。集团维持全年80万—87万吨铜产量指引。 Antofagasta三季度产量环比增长约7%，主要由Los Pelambres增产带动；但前三季度产量仍同比下降，Centinela品位及回收率压力尚未完全消除。公司维持全年62.5万—65.5万吨指引。 MMG三季度铜产量约13.12万吨，环比下降4.8%，主要受Las Bambas减产拖累，该矿入选品位回收率双双下降，处理量增加仍不足以弥补损失，铜产量环比下降约8%至10.03万吨。同期，Khoemacau产量环比下降约2%，Kinsevere增产未能抵消上述减量。全年看，Las Bambas仍预计达到约40万吨、处于原指引高端；但Khoemacau因前期井下开发延期及设备可用率不足，已将全年指引由4.8万—5.3万吨下调至4.3万—4.8万吨。 Newmont三季度环比增产主要体现于Cadia在二季度地震扰动后的恢复。 Boliden三季度铜产量约3.20万吨，环比增长约6%，主要受益于Kevitsa处理量增加及入选品位提高。不过，旗下Aitik矿山混入的废石多于预期，稀释了入选矿石品位，公司因此将该矿全年入选铜品位预期由0.18%下调至0.16%，同时将矿石处理量预期由4,100万吨上调至4,200万吨。

总体看，三季度减产既包含已有预期的品位和检修安排，也包含超出计划的天气及运营损失。Lundin、First Quantum等公司的指引下调，确认了全年供应预期进一步收缩；其他公司维持指引，则意味着四季度仍需兑现恢复和补产计划。后续应重点跟踪智利矿山恢复进度、Grasberg与Kamoa的爬坡速度，以及低品位矿山能否通过提高处理量弥补损失。